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根據每周對市場的獨立研究和跟蹤，同時結合國內(nei) A股市場的長期經驗，我們(men) 對目前的新三板市場總結了六個(ge) 現象)：

現象一：今年以來，從(cong) 最高點至9月中旬的全市場指數跌幅，新三板做市指數跌幅58.71%領跑國內(nei) 其他主要指數。

統計全市場全年最高點至最低點跌幅，新三板做市指數跌幅58.71%，大於(yu) 創業(ye) 板55.94%，大於(yu) 上證指數44.95%，大於(yu) 新三板成指40.02%。

一方麵，新三板資金與(yu) 熱度明顯表現出對A股走勢的依賴性。從(cong) 整個(ge) 周期來看，新三板市場在2014年年底還是遮遮掩掩半推半就的狀態，但在今年二月份市場情緒被點燃之後，行情開始全麵爆發，到了三四月份，新三板定增市場的估值價(jia) 格到了瘋狂階段，但依然非常受投資機構歡迎。

另一方麵，新三板又顯示出嚴(yan) 重不成熟的一麵。前期參與(yu) 定增的投資機構，大多數隻是紙麵浮盈，掙了吆喝，很少有投資機構能真正從(cong) 市場上拿回錢。因此，當市場出現風吹草動時，賺不到錢的投資者也不願意繼續留在這個(ge) 市場，整個(ge) 市場情緒從(cong) 冰點拉到最火爆之後再打回冰點。新三板指數急漲急跌，漲跌幅、振幅均超過A股指數，其本質原因是新三板市場還不成熟，具體(ti) 表現為(wei) 市場規則、投資者成熟度、機構投資者盈利模式等方麵均不成熟，最終導致其投融資功能跟整個(ge) 市場周期關(guan) 聯性過強，穩定性差。從(cong) 目前形勢看，前期參與(yu) 定增的投資機構大多處於(yu) 浮虧(kui) 狀態，而在這一輪沒有完成融資的掛牌公司，大多數6月也未能獲得融資。

現象二：協議轉讓交易平均市盈率66.8倍，已局部高於(yu) 做市交易平均市盈率52.1倍。

在過去一段時間，新三板掛牌公司都認為(wei) 啟動做市是提高估值的必然路徑，目前券商和投資機構也是建議新三板公司為(wei) 了提高市值，盡快啟動做市;但是到了當前這個(ge) 市場環境下，盲目選擇做市反而會(hui) 帶來適得其反的效果。

現象三：新三板交易量持續下滑，定增融資量保持高位(53億(yi) /周)，流通交易量持續低迷(20億(yi) /周)。

在我們(men) 的研究部門裏，新三板的兩(liang) 個(ge) 指標被我們(men) 長期跟蹤，作為(wei) 市場好壞的一個(ge) 判斷依據：一是新三板市場的定增融資量;二是新三板交易市場的交易量。現在新三板二級市場嚴(yan) 重縮量，一路下跌。然而新三板增發融資，盡管增發估值在慢慢往下走，但是融資量基本沒有減少，還是維持著高位震蕩。

所以新三板有一個(ge) 很有意思的怪像，當情緒高漲的時候，新三板表現出一個(ge) 股票市場的特性，大部分投資者都認為(wei) 在半年的投資周期內(nei) 可以快進快出，而在市場預冷的時候，新三板又轉變為(wei) PE市場的特性，投資機構會(hui) 因為(wei) 沒有交易量無法賣出而被動持有。我們(men) 可以把增發融資量看成是入口，流通交易量看成是出口，假設一個(ge) 10億(yi) 的定增項目，可能一周內(nei) 就能完成建倉(cang) ，但如果這10個(ge) 億(yi) 要賣出套現，在目前周交易量隻有20億(yi) 的背景下，估計需要超過半年的時間，而且價(jia) 格還會(hui) 受到很大的影響。

前期高峰周成交量70億(yi) 元，最近3個(ge) 月縮量60%，目前新三板流通市場的交易量為(wei) 每周19.6億(yi) 人民幣，這個(ge) 數量是個(ge) 什麽(me) 概念?平均每天不足4個(ge) 億(yi) ，僅(jin) 相當於(yu) A股一家百億(yi) 市值公司一天的成交量，而真實的流通環境比想象中更差，因為(wei) 這19.6億(yi) 的成交量中還未扣除做市商每天最低的換手要求以及新增掛牌企業(ye) 對應交易量。但目前新三板市場的總市值規模是1.5萬(wan) 億(yi) ，這本身是一個(ge) 價(jia) 值虛高的數字，這是一個(ge) 很畸形的現象。

現象四：做市商結構對市盈率影響大，“做市商數量少的企業(ye) ”的平均市盈率高於(yu) “做市商數量多的企業(ye) ”的平均市盈率;

我們(men) 在服務新三板掛牌企業(ye) 的過程中，發現大部分新三板上市公司對“為(wei) 何要做市、什麽(me) 結構做市”的問題並沒有完成思考，很多新三板企業(ye) 首次做市啟動時，會(hui) 貪大求全，表現出“大比例+多做市商”的特征，認為(wei) 這樣的模式可以有效放大成交量和估值溢價(jia) 。但從(cong) 數據上看，目前做市商數量和估值水平基本是呈負相關(guan) 關(guan) 係，做市商的管理其實已經成為(wei) 了新三板企業(ye) 市值的一個(ge) 核心問題，也直接關(guan) 係到新三板企業(ye) 的外部資本生態。

做市商多，交易量相對大，做市商少則相對估值高。要“量”還是要“價(jia) ”，這對新三板企業(ye) 來說是需要深入思考的問題。企業(ye) 應該根據他自身的資本運作策略和安排反推不同的階段的資本運作，明確是以“交易量”為(wei) 優(you) 先原則還是“估值溢價(jia) ”為(wei) 取舍的不同選擇策略。

現象五：真實的做市交易，交易活躍一九分布，一半以上做市公司無交易。

很多新三板企業(ye) 做市之後都期望自己能夠有一個(ge) 活躍的交易與(yu) 較好的K線走勢，導致新三板做市企業(ye) 的暴增，從(cong) 2月底不到170家，飆升到8月份的800多家。然而做市交易市場目前的實際情況是，交易額前30名的企業(ye) 占據做市交易全市場交易額的75%;這30家企業(ye) 占據做市企業(ye) 數量的3.6%，占據全市場掛牌企業(ye) 數量的1%。實際的做市情況比預期中的要差很多，大部分企業(ye) 啟動做市後仍然沒有投資者交易，隻有做市商之間的相互倒手。

在觀察研究這30家交易量相對活躍企業(ye) 的過程中，我們(men) 發現這些企業(ye) 大多數都是具備較大體(ti) 量優(you) 勢與(yu) 成長性的企業(ye) ，甚至一定程度上，他們(men) 在收入利潤的規模上已經可以與(yu) 中小板和創業(ye) 板看齊，所以體(ti) 量規模對活躍的資本交易來說能夠提供足夠的縱深空間。

現象六：監管實質性趨嚴(yan) 帶來新三板掛牌企業(ye) 的規範性提升需求。

2015年9月份新三板市場掛牌公司總數達到3500多家，目前股轉中心的策略是先做大、再做精，而企業(ye) 掛牌後的相關(guan) 培訓和監管體(ti) 係卻無法在短期內(nei) 跟上掛牌企業(ye) 的數量。目前大量的新三板掛牌企業(ye) 在合法合規、信息披露、內(nei) 幕交易、交易流程、資本運作流程等方麵都存在一定程度的不規範現象。在近期服務的幾個(ge) 新三板項目的過程中，我們(men) 已經能明顯感受到監管部門的監管尺度開始實質性趨嚴(yan) 。例如，在股轉中心，過去掛牌公司能夠同時操作幾個(ge) 資本運作項目，但現在同一時間隻能操作一個(ge) 項目，且申報第二個(ge) 項目必須等到第一個(ge) 項目拿到備忘函後才可啟動。另外，股轉中心也開始運用通告、懲處等手段對企業(ye) 存在的違規披露等現象進行糾錯，整個(ge) 市場的糾錯力度和範圍均在加大。

從(cong) 趨勢看，我們(men) 認為(wei) 新三板的合規性長期會(hui) 向創業(ye) 板趨同，但仍保持靈活性特點。我們(men) 預計，未來股轉中心對企業(ye) 合規性要求會(hui) 從(cong) 掛牌前的合規逐步向強化掛牌後合規，以及從(cong) 掛牌企業(ye) 合規向加強投資者合規這兩(liang) 個(ge) 方向發展。這對新三板掛牌企業(ye) 和投資者均提出了更高的要求。但是，從(cong) 長期看這是好事，因為(wei) 隻有實現了規範的信息披露和公司治理，市場參與(yu) 者才能去充分享受公開交易市場的紅利，但現在看來，這個(ge) 紅利可能隻屬於(yu) 那3%的優(you) 質企業(ye) 。